作者 | 郝文

编辑 | 趣解商业资讯组

【资料图】

提价打开了毛利率空间，但新增的毛利，一部分被电商渠道佣金与营销投放消化。

近日，专注于大健康领域的民生健康披露未经审计的2026年三季报，收入端呈现逐季加速的态势。三季度单季营收2.08亿元，同比增长30.04%，显著高于一季度的16.95%、二季度 14.06%的增速，是今年以来增长最强的季度。

但亮眼的收入提速，并没有转化成利润，单季归母净利润仅86.57万元，同比大幅下滑97.3%；扣非净利润为866.86万元，仅同比微增0.32%。

拉长到前三季度，公司合计实现营收7.44亿元，同比增长19.43%；归母净利润为8426万元，同比减少26.36%；扣非净利润为9489.45万元，同比增长7.87%。

收入增速上行、归母利润大幅回落的分化背后，折射出民生健康当前的经营特征：在核心产品21金维他的带动下，公司尝试依托调价与营销投放撬动收入增长，但新增毛利空间，正面临渠道与营销费用的消耗，主业盈利弹性偏弱；同时，当期归母利润大幅波动，还受到非经常性损益扰动。

01.提价的账

这份季报里最显眼的一个数字，是86.57万元的归母净利润，大幅低于同期扣非净利润 866.86万元，差异主要来自金融资产公允价值变动等项目扰动。拉长到前三季度，扰动的规模会看得更清楚。

2025年7月，民生健康以战投身份参与营养补充剂原料商技源集团IPO战略配售，认购金额不超过1500万元，发行价10.88元。技源集团上市首日大涨，这笔持仓在2025年贡献2380万元公允价值变动收益，抬高了去年同期利润基数。

进入2026年，技源集团股价回落，前三季度确认公允价值损失1544.88万元。理财及结构性存款公允价值同样由盈转亏，从上年同期收益2696.08万元转为损失1475.09万元。

市场有声音将这笔投资称作“押错宝”，但从持仓成本看并非本金亏损：截至10月22日收盘，技源集团股价报15.56元，仍高于10.88元的发行价。三季报里1544.88万元损失，只是前期浮盈的回吐。

剔除这类估值扰动再看扣非净利润：前三季度同比增长7.87%，仅为营收增速的四成；第三季度866.86万元，同比仅增0.32%，增长近乎停滞。

背后是毛利率、费用率的一进一出：提价推高了毛利率，本应增厚利润，但销售费用同步扩张，吞噬了部分新增毛利。

今年年初，民生健康核心单品21金维他的出厂价上调约10%，经销商出货价同比例跟进，线上主流平台零售价调整到位，重点城市的药店终端也基本完成同幅调整。提价叠加产能利用率提升，前三季度综合毛利率达到54.64%，比去年同期的52.09%抬升2.55个百分点。

但毛利改善没能落到利润上。前三季度，民生健康销售费用增幅达到40.95%，第三季度单季销售费用率同比抬升12.4个百分点。

有券商分析认为，销售费用率抬升，源于公司加大品牌建设与新品推广投入。这个投入逻辑不难理解：维矿品类线下药店渠道承压，线上比价竞争激烈，营销投放收缩往往容易流失份额。

02.现金流反差

利润表上的盈利大幅缩水，并没有同步传导到经营现金流。

前三季度民生健康经营活动现金流净额为1.93 亿元，同比增长21.97%，增速甚至高于扣非净利润。在归母净利润仅数百万的季度，这份现金流表现形成了鲜明反差。

现金流保持韧性，主要来自几方面原因。首先，保健品和OTC维矿产品面向经销商、线上平台，回款模式相对稳定；提价之后产品周转顺畅，终端动销支撑回款流入，应收账款没有明显恶化。

其次，公司对上游原料供应商保持正常账期，应付端占用相对平稳，备货节奏没有出现大额预付占用资金的情况。

另外，公司主业以快消属性的营养补充剂为主，不需要持续大额垫资生产，存货周转保持在可控区间，没有大量资金被库存沉淀。

简单来说，货能卖出去，钱能收回来，是现金流走强的基础。

但这份不错的现金流，并不代表经营没有隐忧。现金流的可持续性绑定营销投放：前三季度销售费用增幅40.95%，显著跑赢营收，销量和营收需要持续高额渠道投放维持。销售费用大多是线上推广费、平台服务费，属于即时付现成本。现金流是“先卖货回款，再拿钱投流量”，一旦投放力度收缩，收入、回款都可能快速走弱，现金流随之承压。

另外，公司收入基本盘仍依托主力单品21金维他。益生菌、戒烟药等新业务尚在市场培育阶段，当前以渠道铺货、消费者教育投入为主，暂未形成正向贡献。一旦主力单品的价格体系或者市场份额承压，公司现金流将直接受到影响。

价格红利易得，可持续的盈利模式难建。在维矿赛道的线上竞争环境里，民生健康需要在投放换规模之外，找到让利润跟着收入同步成长的路径。

关键词：